天风·宏观 | 谁是劳动力下降的元凶

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在疫情冲击下，海外失业率飙升，劳动参与率快速下行。疫情后，受益于疫情影响减弱、经济稳步修复等，海外失业率快速下滑，但劳动参与率的修复进程曲折。从劳动参与率的修复速度和修复高度上来看，大致可以将这些国家分为两类。第一类，以美国、英国为代表，疫后虽然经济修复，失业率走低，但劳动参与率迟迟未回归至疫情前水平。第二类以韩国、澳大利亚为代表，这类国家疫后劳动参与率稳步修复，且超过疫情前水平。对比这两类国家，两者之间的差别除了与经济修复情况、老龄化程度、财政刺激力度等有关外，主要与受疫情影响情况有关。实证结果显示感染原始株和阿尔法株对劳动参与率具有显著的负面影响，但是感染德尔塔株和奥密克戎株对劳动参与率的影响并不具有显著性。前两轮新冠流行感染率高的国家，劳动参与率的修复进度往往偏慢，而奥密克戎流行对劳动参与率的影响明显较弱。

一、疫情之后各国劳动参与率的恢复参差不齐

2020年初受疫情冲击，部分国家的劳动参与率快速下行。世界银行数据显示，2020年全球劳动参与率为58.6%，相比2019年下滑了1.9个百分点，大幅高于过去5年均值。

疫情过后，全球劳动力市场开始逐渐修复，大多数国家的失业率水平回落至疫情前，但是部分国家的劳动参与率水平并没有完全恢复。以美国为例，劳动力市场持续呈现“供不应求”的状态，职位空缺率大幅走高，拉高了薪资增速，并抬高了通胀中枢。

从劳动参与率修复的速度和高度来区分，各个国家大致可以分为两类：

一类以美国和英国为代表，虽然疫后经济和失业率恢复，但是劳动参与率没有回到疫情前的水平。以美国为例，2022年10月美国劳动参与率为62.2%，相比于2019年末下降了1个百分点。

另一类以韩国和澳大利亚为代表，疫后劳动参与率稳步修复至超过疫情前水平。以澳大利亚为例，劳动参与率在2020年5月探底后快速回升，至2020年11月就超过了2019年末，2021年短期回落后，2022年8月劳动参与率上升至66.6%，高于2019年末0.68个百分点。

二、劳动参与率下降的三个可能原因

对于劳动参与率难以恢复正常的原因，主要有年龄结构、经济因素、疫情影响等几种可能的解释。

第一个广泛接受的解释是退休潮。

以美国为例，1950-1964年的美国婴儿潮对应了2008年开始的美国退休潮，2008年美国65岁以上人口占比12.6%，2021年已经上升至17%。按照亚特兰大联储的估算，以1998年为基准，2009年退休对劳动参与率的拖累为-0.01%，到2019年已经升至-2.91%，2020年为-3.69%，2021年为-4.11%，退休对劳动参与率的拖累程度逐渐加深。

但是澳大利亚在2008年之后也面临了退休潮。对比美国和澳大利亚的老龄化程度，美国的退休潮压力高于澳大利亚，可能是两国劳动参与率恢复差异的原因之一。

第二个解释是经济因素和政策因素。

疫情后美国和澳大利亚的经济增长和失业率均恢复较快，2022年9月美国失业率为3.5%，低于2019年末0.1个百分点；澳大利亚失业率3.54%，低于2019年末1.5个百分点。所以劳动参与率下降的原因，应该不是没有就业机会，实际上美澳两国的职位空缺数量均大幅高于疫情前。

第三个解释是疫情，这个颇具争议。

一些研究将劳动供给不足归因于新冠感染的后遗症即长期新冠以及劳动者对于反复感染的担忧，部分劳动力彻底退出了就业市场。根据中国日报网报导，长期新冠导致200-400万美国人无法工作。

三、关于劳动参与率影响因素的实证研究

截止目前为止，我们至少发现了劳动人口年龄结构、财政刺激力度、经济增长表现以及每一轮新冠流行毒株感染率等因素，都可能影响到疫后劳动供给或劳动参与率的恢复情况。

为了更好分析以上因素对劳动参与率的影响，我们构建了实证回归模型，其中被解释变量为劳动参与率，解释变量包括新冠感染率、GDP增速、人口年龄、政府杠杆率、居民杠杆率。同时，我们设置了四个疫情虚拟变量来区分不同流行毒株对于劳动参与率的影响。我们用了12个国家的数据作为样本，涵盖了五个大陆和不同发展水平，也考虑到了数据质量和可得性，时间跨度为2019年1季度至2022年1季度。为了区分国别效应，经过豪斯曼检验后采用了固定效应模型。

实证结果如下：

第一，年龄对劳动参与率有负面影响，但并不显著。第二，经济增长对劳动参与率有显著的正向影响。第三，财政补贴对劳动参与率具有负面影响，但不显著。第四，居民杠杆率对劳动参与率有正面影响，显著度较弱，这一点与政府部门杠杆率的影响相对应，即居民部门负债上升时，往往有更强的意愿回归劳动力市场以赚取收入。

四、新冠感染是不是劳动力下降的元凶？

新冠感染是否会造成劳动参与率下降？这是最重要也是最有争议的问题。

我们的实证研究结果发现，过去四轮新冠大流行感染率对劳动参与率的影响方向均为负，但是显著性逐轮降低。

模型结果显示，感染新冠原始株和阿尔法株，对于劳动参与率都具有显著的负向影响，且原始株感染率的显著度更高。但是感染德尔塔株和奥密克戎株，对于劳动参与率的影响不具有显著性。

总的来说，海外数据实证结果显示本轮劳动参与率的下滑主要与原始株感染率和阿尔法株感染率有关，奥密克戎对劳动参与率不存在显著影响。另外财政转移支付对劳动参与率下滑的影响偏短期，经济好转能够更快地推动劳动参与率修复。

最后，本文对劳动参与率的影响因素、劳动参与率与疫情之间的关系等分析还存在一定缺陷，一是出于数据可得性等方面的考虑，样本数据仅包含了12个国家，实证结果是否具有广泛意义上的适用性还有待进一步验证；二是模型目前的主要控制变量仅有5个，可能存在其他变量会对劳动参与率产生影响，这一点也需要后续研究来进一步扩充。

注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《谁是劳动力下降的元凶》

对外发布时间：2022年11月10日

报告发布机构：天风证券股份有限公司

本报告分析师：宋雪涛 SAC编号 S1110517090003

向静姝 SAC编号 S1110520070002